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央行马骏:货币政策框架转型势在必行

2017-09-09 18:23:41 来源:长乐生活网


       近日,央行首席经济学家马骏指出,盯住 M2 已经无法保证货币政策能有效地实现对宏观经济的调控目标,而且有时会导致利率过度波动。因此,货币政策框架转型(将中介目标改为政策利率)势在必行。

        马骏认为,放弃盯住M2的原因主要有以下两个:一、盯住 M2 已经无法有效实现调控目标。数量型指标(如M2)与经济增长和物价涨幅的相关性显着减弱,因此难以继续通过对货币供应量的调控来达到稳定经济和物价的目标。

        我国在1990-2006年间,M2增速与名义GDP增速的相关性(滞后一年)为0.43,在2007-2015年间下降至0.29。在1990-2006年间,M2增速与CPI 增速的相关性(滞后一年)为0.75,在2007-2015年间下降至0.06。这些相关性的下降,使得 M2继续作为货币政策主要中介目标的合理性受到挑战。

        二、盯住 M2会导致利率过度波动。如果人为地固定货币供给,那么货币需求变化,可能造成利率过度波动,继而影响经济。研究表明,在货币政策框架转型过程中,一国的货币供应量增速越稳定,该国短期利率的波动幅度就越大。过高的利率波动使得融资者难以预测投资收益和成本,从而会抑制投资和消。有的市场参与者甚至会为了避险而产生囤积流动性的倾向,从而进一步加大了利率波动幅度。

        马骏认为,从M2向政策利率转型的关键在于,政策利率能够有效传导到其他市场利率(包括债券收益率和存贷款利率)和实体经济。如果政策利率无法有效传递到其他利率就无法影响实体经济以及达到货币政策的最终目的。

        行业研究人员指出,目前,我国货币政策传导不畅。我国的短期利率通过债券市场向中长期收益率的传导效率约为其他大国的70%,而短期利率通过银行体系向贷款利率的传导效率可能只有美国的50%。马骏认为,我国价格型工具传导效率过低的原因主要有以下几点:

        一、存款准备金率过高。由于历史上国际收支双顺差等原因,央行不得不通过提高准备金率等措施来回收流动性。但是,存款准备金率过高会弱化政策利率对债券收益率和银行存贷款利率的传导效率。存款准备金率过高类似于对银行经营活动的变相税收,会增加其资产配置的成本,限制了资产与负债的灵活配置与调整。与法定存款准备金率为10%的体制相比,在法定存款准备金率为20%的体制下,政策利率传导效率会平均损失约 8%。

        二、贷存比限制。贷存比限制会弱化政策利率对贷款利率的传导效率。贷存比限制直接限制了资产配置,继而影响了传导效率。

        三、贷款的数量限制。在贷款数量限制对所有银行都有约束力的情况下,政策利率完全不影响贷款利率,也就是说,政策利率对贷款利率的传导完全失效。

        四、企业预算软约束。由于政府的隐性担保,一些地方融资平台和国企的预算存在软约束。存在预算软约束的企业会得到利率较低的贷款,贷款数量也会过度。另外,由于预算软约束,政策利率对贷款利率、存款利率、债券利率和再贷款规模的传导效率均被弱化。

        五、影子银行。我国许多影子银行活动(如信托贷款)的主要动因是监管套利,即可以规避资本金、存款准备金、贷款拨备和贷款规模的数量限制等。这类影子银行的存在,虽然能够提高社会融资规模,但也会弱化政策利率通过正规金融体系(包括银行和债券市场) 的传导效率。

        对于以上五个阻碍因素,马骏提出了五点建议:一、将M2增速目标改为M2监测区间;二、分步建立利率走廊,以降低市场利率波幅和培育政策利率;三、弱化数量型管理体制因素(包括过高的存款准备金率和对贷款的数量限制)对利率传导机制的人为约束; 四、加快推进硬化地方政府和国有企业预算约束的体制改革;五、进一步发展债券市场,提高流动性,以强化政策利率的传导效率。

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关键字: 货币政策 马骏 M2 政策利率
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